Posts of Московские партнеры

Рынок перестал реагировать на любые геополитические инфоповоды. На самом деле почти вся динамика сейчас связана с нефтью, а не с потоком новостей. 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку: Итак, нефть корректируется, за ней последовал весь российский нефтегаз. Поскольку он составляет почти 50% индекса Мосбиржи, разумеется, бенчмарк пойдет вниз. В целом, коррекция напрашивалась, и мы об этом совсем недавно писали. Говорили о том, что рынок снова вступил в фазу бездумных разгонов различных слабых фундаментальных историй. Но нужно понимать, что текущая коррекция воспринимается по-прежнему как коррекция в локальном восходящем тренде. Мы полагаем, что спекулятивные настроения вернутся на рынок и они будут связаны с предстоящими трехсторонними переговорами в Абу-Даби. Участники рынка, вероятнее всего, будут спекулятивно лонговать рынок под это событие. Хотя сегодня настроения немного покачнулись, поскольку был объявлен состав российской делегации на предстоящих переговорах. Вероятно, они пройдут снова якобы в позитивном ключе, а по итогу вряд ли мы сможем увидеть какие-то существенные подвижки. Стороны остаются при своем и не идут на компромисс. ◽️Рынок, если смотреть только на «технику», рискует ускорить падение, если бенчмарк уйдет ниже 2400 пунктов и закрепится ниже этого уровня. А пока что снова все внимание на геополитику. В таких волатильных условиях наша стратегия неизменна: аллокация на дивидендные истории, коих достаточно, — Сбер, ВТБ, «Транснефть» и другие.

Спрашивали? Отвечаем К нам поступил вопрос от подписчика: Сейчас ставка 14%, есть мнение, что она такой и останется до весны (ЦБ), а в случае продолжения СВО вполне может быть повышена до 17-18% + структурный дефицит ликвидности у банков (Сбер пока отложим в сторону). Что может повлечь конкуренцию за деньги вкладчиков, плюс сохранение оттока капитала за рубеж физлиц, который наблюдался весь 2026 год. По вашему мнению, возможен такой сценарий и как на это будут реагировать дальний ОФЗ? Иван Вербный, аналитик по макроэкономике Наши прогнозы и прогнозы Банка России исходят из предпосылки неизменных геополитических условий. Ключевая ставка сама по себе не является индикатором негативных событий в экономике. Она задает стоимость денег в номинальном выражении, а за вычетом инфляции или инфляционных ожиданий мы получаем реальную процентную ставку. Инфляция у нас пока остается на уровне 7%. В следующем году мы ожидаем, что она замедлится под влиянием жесткой денежно-кредитной, фискальной и макропруденциальной политики, охлаждения рынка труда и замедления роста заработных плат. В итоге при инфляции порядка 5% ставка 17–18% будет означать очень высокую двузначную реальную процентную ставку, которая чрезмерно снизит и инфляцию, и экономику. Необходимости в этом нет. Повышение ставки до таких значений нужно либо при резком разовом событии, чтобы повысить привлекательность депозитов и предотвратить набег вкладчиков (и это должно быть действительно масштабное событие, как в феврале 2022 года), либо при очень высокой инфляции, чего у нас тоже не наблюдается. Что касается структурного дефицита ликвидности, то, во-первых, Банк России увеличивает предоставление ликвидности банкам, и банковский сектор продолжает нормально работать. Во-вторых, дефицит ликвидности скорее определяет, где внутри процентного коридора находятся ставки межбанковского кредитования, при дефиците они могут быть чуть выше ключевой. Но сам уровень ставок задает Банк России. Что касается оттока капитала, то, по данным этого года, мы не видим повышенного спроса на валюту со стороны физических лиц. В целом с начала года физические лица купили валюты на 689 млрд руб., это меньше, чем за сопоставимый период 2024 и 2025 гг. на 1 089 млрд и 759 млрд руб. соответственно. Если бы был масштабный отток капитал, это нашло бы отражение в курсе рубля, но он остается крепким. Таким образом, перечисленные факторы (структурный дефицит ликвидности, текущий уровень ставки, отток капитала) уже присутствуют и учтены в наших прогнозах и прогнозах Банка России. Умеренно благоприятно на ОФЗ в следующем году будет влиять постепенное снижение ключевой ставки вслед за замедлением инфляции и инфляционных ожиданий по причинам, перечисленным выше.

Косвенный индикатор на российском рынке вновь сработал. 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку: Объясним, о чем идет речь. Индекс Мосбиржи со своих локальных летних минимумов показал рост на 34% на геополитическом позитиве. Коррекция напрашивалась, причем сразу по нескольким признакам. ➡️Во-первых, это техническая перегретость индекса. Как бы то ни было, технический анализ бенчмарка достаточно эффективен, индикаторы указывали на перекупленность многих бумаг. ➡️Во-вторых, тот самый косвенный индикатор, о котором мы сказали в начале. Речь идет о бездумном разгоне спекулятивных историй, которые характеризуются слабым фундаменталом. Вчерашний пример — разгон «ЛСР», впоследствии чего за акциями вдруг потянулись и другие застройщики: «Самолет» показал рост на 10%, «Эталон» ─ аналогично. Этим дело не ограничилось: росли также бумаги крайне слабой «Сегежи», АФК «Системы» и «дочек» «Мечела», которые переживают очень непростые времена. Тот случай, когда спекулянты разгоняют подобные истории, лучше использовать как возможность зафиксировать прибыль и «забрать фишки со стола». В этот раз произошло как раз то, что мы и ожидали. IMOEX пошел в коррекцию, постепенно преодолевая отметку 2500 пунктов вниз. Но тем не менее пока что все это выглядит как коррекция в локальном восходящем тренде. Негативным сигналом будет уход ниже 2400 п. и закрепление под данной отметкой. В таком случае мы можем увидеть ускорение падения всего рынка. Поэтому мы и сохраняем фокус на качественном бизнесе с дивидендной составляющей.

Спрашивали? Отвечаем Накануне нам поступили вопросы от подписчика: Подскажите, за счет чего будет восстанавливаться спрос? Как повлияют на доходность ОФЗ размещения Минфина в 2027 году и какой план на эти размещения? Иван Вербный, аналитик по макроэкономике Основные источники спроса — это сбережения населения, которые уходят из депозитов, и спрос со стороны банков по мере сокращения кредитной активности и роста кредитных рисков. Пик процентных ставок пройден, и, по прогнозу Банка России, опубликованному 23 октября, средняя ключевая ставка снизится с 14,6% в 2026 году до 12,5–13,5% в 2027 году и 9–10% в 2028 году. Вслед за ключевой ставкой пойдут вниз и ставки по вкладам, и они уже теряют популярность. Во II квартале 2026 года на депозиты пришлось лишь 10,3% прироста финансовых активов населения. Приток на вклады снизился с 2 трлн руб. в среднем за квартал в первом полугодии 2025 года до 0,4 трлн руб. во II квартале 2026 года. ▪️Освобождающиеся деньги идут прежде всего в облигации. В 2025 году и в первом полугодии этого года их доля в приобретении финансовых активов выросла до 9,5% против 3,4% в 2022–2024 гг. Еще около 15% пришлось на паи фондов, заметная часть которых — это фонды денежного рынка и облигационные фонды. ➡️Акции, напротив, не получают этих денег: с начала 2024 года население продало их на 0,3 трлн руб. больше, чем купило. Мешают геополитика, высокая неопределенность, рост налоговой нагрузки на компании и сама высокая доходность долговых инструментов. Поэтому именно облигации остаются главным получателем денег, уходящих из вкладов. Что касается размещений Минфина. Согласно проекту бюджета, в 2027 году ведомство планирует разместить ОФЗ на 7,7 трлн руб. по валовому объему. Это значительно больше, чем закладывалось ранее. Рынок отыграл эту новость в конце сентября, когда параметры бюджета стали известны. Поэтому сам объем программы во многом уже в ценах. В ближайшие два месяца Минфину нужно разместить 2,1 трлн руб., то есть примерно 1 трлн руб. в месяц. При годовом плане 7,7 трлн руб. средний темп в 2027 году составит около 0,6 трлн руб. в месяц. Поэтому после закрытия плана 2026 года давление предложения, скорее всего, ослабнет по сравнению с текущим. Однако оно останется значительным в течение всего года и будет ограничивать рост цен на длинные бумаги. Это аргумент за то, что улучшение будет скорее локальным.

Время облигаций В ближайшие месяцы может появиться хороший момент для покупки облигаций. ➡️До конца года Минфину России необходимо разместить ОФЗ на 2,1 трлн руб., то есть всего за два месяца. Значительный объем предложения и неопределенность относительно того, какие выпуски будут размещаться, сдерживают рост цен на гособлигации. По мере выполнения плана давление со стороны предложения будет ослабевать, особенно если Минфин разместит крупную сумму, порядка 1 трлн руб., в облигациях с плавающим купоном. ◽️Одновременно будет расти спрос. В ближайшие месяцы ценовое давление продолжит снижаться благодаря укреплению рубля, стабилизации цен на топливо, замедлению кредитной активности и постепенному охлаждению рынка труда. Первые признаки замедления роста цен видны в оперативных данных уже в октябре. По мере снижения устойчивой инфляции вернутся ожидания дальнейшего сокращения ключевой ставки. В результате уже через 1–2 месяца предложение гособлигаций сократится, а спрос, напротив, начнет восстанавливаться. Это может привести к локальному росту цен на гособлигации и снижению их доходностей. Поэтому сейчас может быть удачное время, чтобы увеличить долю облигаций в портфеле или нарастить его дюрацию. Остались вопросы — обращайтесь.

Выше и дольше Иван Вербный, аналитик по макроэкономике Банк России ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 14%. Другие варианты предметно не рассматривались. В пресс-релизе регулятор дал нейтральный, ненаправленный сигнал, то есть ЦБ не уверен, что сможет смягчить политику на декабрьском заседании. Впрочем, это не исключает снижения ставки, если показатели устойчивой инфляции начнут замедляться в октябре-ноябре. Предпосылки для этого есть. Прекращение ударов по НПЗ стабилизировало топливный рынок, и цены на топливо пошли вниз. Кроме того, октябрьское укрепление рубля замедлит повышенный рост цен на товары и услуги с высокой чувствительностью к курсу, который наблюдался в третьем квартале. Эти процессы уже отразились в оперативной недельной статистике цен за октябрь. Однако в среднесрочной перспективе пространство для смягчения остается сильно ограниченным. Банк России назвал два препятствия: выбытие производственных мощностей и сохранение высоких инфляционных ожиданий. Особый акцент был сделан на ожиданиях. За последние пять кварталов ЦБ стремительно опустил ставку с 21% до текущих 14%, тогда как ожидания практически не изменились. В результате процентные ставки в реальном выражении значительно смягчились, а цель по инфляции так и не была достигнута. Ожидания будут сильно сдерживать дальнейшее смягчение, поскольку их нормализация займет много времени. Стоит напомнить, что инфляция превышает цель уже 6 лет подряд, а периодов низкой инфляции в современной истории России в целом было немного. Дополнительно улучшению ожиданий будут мешать высокая неопределенность и сильный рост коммунальных тарифов. Медленное снижение инфляционных ожиданий вынудит Банк России дольше удерживать ставку на повышенном уровне, что и отразилось в обновленном прогнозе регулятора. Траектория ключевой ставки на 2027 и 2028 годы повышена на 1,5 п.п. и 1 п.п. соответственно. В итоге переход к нейтральной политике, которая не сдерживает ни экономику, ни рост цен, ЦБ теперь ожидает только к 2029 году.

Российский рынок, судя по всему, только что пережил «фикс на факте»: на ожиданиях встречи Путина и Уиткоффа индекс Мосбиржи рос, приблизившись к 2500 п., а затем начал снижаться. Кроме того, приближается заседание ЦБ по ключевой ставке: общее мнение — она останется без изменений, а вот прогноз на следующий год ужесточат. Самое время обсудить: ▪️Почему Банк России вряд ли изменит «ключ»? ▪️Будет ли дальше укрепляться рубль? ▪️Какие сценарии сейчас у российского рынка? ▪️Что нас ждет на Ближнем Востоке? Обо всем этом сегодня в 19:00 по МСК в эфире «Рынки в моменте. Что делаем» поговорят глава аналитического департамента Евгений Рябков и управляющий активами Александр Емельянов. Смотрите запись эфира в VK и You Tube

Временное потепление Иван Вербный, аналитик по макроэкономике В начале четвертого квартала оперативные индикаторы стали указывать на улучшение деловой активности в российской экономике. Так, в октябре индикатор бизнес-климата из мониторинга предприятий Банка России впервые за 4 месяца перестал сигнализировать о спаде, причем улучшились как оценки бизнеса относительно текущей ситуации, так и ожидания. Помимо расширения спроса и объемов производства предприятия ждут в четвертом квартале увеличения инвестиционной активности и численности работников. Между тем по историческим меркам значения индексов остаются невысокими. Речь идет лишь о сигналах слабого роста экономики. На улучшение экономической конъюнктуры указывают и данные платежной системы Банка России: увеличение объема платежей на 3,3% в сентябре по отношению к среднему уровню прошлого квартала. О положительной динамике сигнализирует и сводный индекс деловой активности PMI 50,8 пункта — небольшое, но все же положительное значение, к тому же максимум с февраля. Текущий оптимизм предприятий может объясняться смягчением денежно-кредитных условий вследствие накопленного снижения ключевой ставки при сохранении неизменно высоких инфляционных ожиданий. В результате кредитная активность, как в корпоративном, так и потребительском сегменте, возросла. При этом фискальная политика (влияние бюджета и налогов) была смягчена до нейтральной в этом году по отношению к экономике. Дополнительно деловую активность поддерживают высокие цены на товары российского экспорта. ◽️Нынешнее улучшение конъюнктуры мы трактуем как слабое и временное. Постоянные негативные шоки на стороне предложения, включая выбытие производственных мощностей, не позволят экономике расти быстрыми темпами. Потенциал смягчения денежно-кредитной политики сильно ограничен высокими инфляционными ожиданиями, снижению которых как раз и препятствуют постоянные негативные шоки. Из планов правительства следует, что нейтральный фискальный импульс сменится значимо отрицательным. А потому экономика продолжит оставаться в стагнации в ближайшие кварталы.

Новый старый дивидендный аристократ 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку: Речь идет о МТС, который принял новую дивидендную политику, расстроив этим часть инвесторов. На этом фоне в акциях последовала коррекция, причем, на наш взгляд, чрезмерно эмоциональная. В кейсе МТС теперь нету фиксированного дивиденда 35 руб./акция. Новая политика предусматривает не менее 70 млрд руб. возврата акционерной стоимости через дивиденды и байбэк. Привязка к показателю OIBDA, 14% от которого идет на дивиденды, а остальная часть на выкуп акций. Подобное распределение нам нравится, поскольку уходит привязка к чистой прибыли, которая часто может подвергаться нерыночным статьям. OIBDA отражает операционную эффективность бизнеса. По нашим расчетам, дивиденд МТС за 2026 год может составить порядка 24 руб./акция, а около 22 млрд руб. может быть потрачено на байбэк. Любой последующий байбэк уменьшает количество акций, а значит, дивиденд распределяется на меньшее количество бумаг, что делает выплаты с каждым годом только больше. МТС приближается к диапазону, где был бы интересен на среднесрочный и долгосрочный период инвестирования.

За последние две недели российский рынок акций заметно взбодрился — сейчас индекс Мосбиржи торгуется выше уровня 2400 пунктов и пытается там обосноваться. Основная причина — ожидаемо геополитический позитив. Дизельная сделка Трампа взбодрила инвесторов и котировки нефтегазового сектора (а с ними и бенчмарк). Однако масштабы сделки вызывают много вопросов. Самое время обсудить: ▪️Увидим ли мы еще снижение в облигациях? ▪️Какие перспективы у рубля на ближайший месяц? ▪️Как обстоят дела на мировых площадках? ▪️Что происходит с драгметаллами? Обо всем этом сегодня в 19:30 по МСК в эфире «Рынки в моменте. Что делаем» поговорят глава аналитического департамента Евгений Рябков и управляющий активами Александр Емельянов. Подключайтесь! Будет интересно.

Рост IMOEX – повод для увеличения позиций? 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку:   Дизельная сделка добавила существенный оптимизм в настроение инвесторов относительно перспектив рынка акций. C прошлой пятницы IMOEX прибавил почти 5%, что достаточно много для столь короткого промежутка времени.   Основной рост пришелся на нефтегазовый сектор, что и логично. За нефтегазом последовали и другие фишки.   Но меняется ли обстановка в геополитике так, чтобы изменять стратегию?   Мы считаем, что нет. Условия для полноценной смены тренда созревают, но не созрели до конца. Полагаем, что тренд сменится, когда в геополитике произойдут кардинальные изменения, способные привести к окончанию конфликта. Пока же все, что мы видим, — это лишь попытки найти общие точки соприкосновения при неизменной позиции сторон.   К сожалению, а может, к счастью, мы не являемся геополитическими экспертами. Но, наблюдая за текущими тенденциями, мы склоняемся к сохранению лонга по российскому рынку. С июля на рынке преобладают бычьи настроения, нужно стараться идти вместе с трендом, который краткосрочно — восходящий. Не нужно путать с долгосрочным трендом, который остается нисходящим.   Поэтому считаем целесообразным сохранять приемлемую долю нефтегаза в стратегиях, а также держать дивидендные истории, которые в периоды повышенной волатильности способны обеспечить альфу к стратегии.   Если опираться на «технику», то сейчас мы торгуемся на сильном уровне сопротивления: мало того, что это граница клина, так еще и EMA 200 на дневном ТФ. Хватит ли сил рынку пробить текущие уровни? Большой вопрос.

Консервативный бюджет Иван Вербный, аналитик по макроэкономике Новый федеральный бюджет РФ подразумевает существенный сдерживающий эффект для экономики и инфляции. Минфин оценил фискальный импульс в минус 2% ВВП. Правительство может значимо влиять на совокупный спрос через налоги и расходы. В 2027 году запланировано повышение налогов, благодаря чему ненефтегазовые доходы вырастут с 14,5% до 14,6% ВВП. Расходы при этом сократятся с 20,9% до 19,6% ВВП за счет очень слабого номинального роста, всего на 0,4%. По прогнозу Минэкономразвития, экономика вырастет на 1,4%, а цены на 5,4%. Значит, номинальный ВВП увеличится на 6,9%, а вместе с ним вырастет и налогооблагаемая база. Поэтому практически неизменный объем расходов будет легче финансировать за счет налогов с выросшей экономики. Иными словами, в следующем году правительство планирует больше собрать, но не больше потратить, а значит, спрос со стороны государства снизится. На практике фактический дефицит бюджета обычно оказывается больше запланированного. Вопрос в том, насколько сильным будет отклонение в этот раз. По нашей оценке, оно может составить до 1% ВВП, но даже в этом случае фискальный импульс останется отрицательным. Таким образом, бюджетная политика с высокой вероятностью будет сдерживать экономику. Вместе с жесткой денежно-кредитной политикой это означает, что и в следующем году совокупный спрос будет подавлен, а экономика будет расти очень слабыми темпами. Это негативно скажется на финансовых результатах компаний. Конъюнктура остается неблагоприятной для бизнеса, ориентированного на внутренний рынок, а также для закредитованных компаний.

И снова о «ЛУКОЙЛе» 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку: Новости выходного дня порадовали акционеров компании. Международные активы «ЛУКОЙЛа» могут быть проданы в рамках переговоров о прекращении украинского конфликта. Об этом сообщают источники NYT. ➡️«ЛУКОЙЛ» попал под блокирующие SDN-санкции в октябре прошлого года. После этого менеджмент решил реализовать международные активы, параллельно с этим полностью списав активы в отчете МСФО на сумму 1,66 трлн руб. Сама компания в этом документе отмечает, что не может оценить вероятность положительного исхода продажи, ведь все зависит от решения OFAC. Часть списанных средств может быть возвращена после сделки. Ключевой риск — как получить деньги от продажи? «ЛУКОЙЛ», как мы уже сказали, находится под санкциями. Продать могут, а вот средства уйдут на специальный счет, к которому у компании нет доступа до тех пор, пока не будут сняты действующие ограничения. ◽️О цифрах. Списанные активы на 1,66 трлн руб. — это почти 2400 руб./акция. Но никто не гарантирует, что «ЛУКОЙЛ» получит именно эту сумму. Склоняемся к существенному дисконту. Мы видим риски в бумагах «ЛУКОЙЛа» несмотря на положительную динамику последних месяцев. Во-первых, по определенной информации, существенная часть российских НПЗ простаивает. Во-вторых, думаем, что на дивиденды распределят лишь часть FCF, а не всю сумму. В секторе Oil&Gas наш выбор падает на «Газпромнефть» и префы «Сургутнефтегаза».

Зачем дивиденды нужны бизнесу? 👨‍💼 Юрий Лылов, аналитик по рынку США и биржевой инфраструктуре Они решают ряд крайне важных корпоративных нюансов, а именно: ✔️Проблему эффективности бизнеса. Задача бизнеса — вкладывать деньги в собственное развитие и проекты, которые превосходят стоимость привлечения этих средств. Именно поэтому требования к возврату акций сильно превосходят доходности депозитов и прочих инструментов с околобезрисковой ставкой. Компания, которая без конца копит денежную подушку и не распределяет ее, обречена на снижение собственной эффективности в долгосроке, ведь процент от возврата по этим средствам в денежной подушке всегда будет ниже, чем стоимость привлечения этого капитала для компании. ✔️Агентская проблема. Дивиденды и дивидендная политика служат сдерживающим фактором, при котором менеджмент не сильно увлекается поглощениями, инвестициями и строительством империи ради высоких бонусов и самого факта ее строительства. Дивиденды снижают денежный поток компании, заставляя менеджеров действовать более осторожно. Прозрачная дивидендная политика обеспечивает всем сторонам пропорциональную долю денежного потока. ✔️Сигнал акционерам. На рынке существует информационная асимметрия, из-за которой законодательство не дает инсайдерам манипулировать фактами — придавать огласке факты, которые могут повлиять на переоценку эмитента. Дивиденды в данном случае являются лакмусом уверенности менеджмента в будущем компании. Следовательно, через повышение дивидендов можно легально дать понять акционерам — все хорошо и дальше будет еще лучше. Разумеется, если после этого повышения дивиденды остаются стабильными, а не режутся при первой же турбулентности на рынке. Так что дивиденды — это не просто распределение прибыли между акционерами. Это важный фактор создания инвестиционной стоимости бизнеса. Разумеется, если развиты институты корпоративного права, защиты прав собственников и интересов акционеров.

Почему дивиденды важнее, чем кажутся? 👨‍💼 Юрий Лылов, аналитик по рынку США и биржевой инфраструктуре Дивиденды — главный символ возврата средств акционерам, однако эти выплаты выполняют ряд важных функций. Но для начала определимся с тем, какими они бывают: Регулярные «кэш» выплаты — классическое распределение на ежегодной/полугодовой/квартальной основе. Хотя дивиденды не обязательны для компании (это право акционера), для всего рынка они считаются негласным обязательством. Их отмена несет репутационные риски и приводит к обвалам акций. Специальные дивиденды — выплаты, которые не привязаны к какому-то событию, но помогают вознаграждать акционеров, обеспечивая при этом контроль над денежными потоками. Пример: Costco — американский продуктовый ритейлер, который оперирует магазинами складского типа, куда можно попасть, оформив членство по карте. Несмотря на предсказуемый денежный поток, компания не сильно повышает квартальные выплаты — вместо этого раз в 1-2 года Costco распределяет излишки, которые чаще всего превышают квартальные дивиденды в несколько раз. Так, за 2023 год спецвыплата составила $15 на акцию, что эквивалентно 3 годовым выплатам квартальных дивидендов. Costco торгуется по форвардным показателям P/E в размере 43,9х, а по P/B — 11,9х. Выкупать свои же акции на рынке — все равно что покупать актив под 2,2% годовых (перевернутый P/E). Спецдивиденд ни к чему не обязывает и дает компании возможность дольше использовать средства в обороте. Ликвидационные дивиденды — когда компания прекращает свою деятельность, акционерам выплачивают то, что остается после выплат всем кредиторам. Дивиденды акциями — вместо денежных средств инвестору просто начисляют акции в размере того или иного процента. На первый взгляд, с точки зрения финансовой математики, это кажется бессмысленным действием. Стоимость доли после пересчета остается прежней, по сути, для акционера ничего не изменилось. Экономического смысла в этом немного, хотя компания тем самым переводит нераспределенную прибыль в оплаченный капитал (paid-in capital), тем самым запирает эту прибыль внутри компании для реинвестиций «в себя». Продолжение в следующем посте.

Российский рынок акций ведет себя относительно стабильно: «переваривает» проект федерального бюджета. В целом нет ни явного позитива, ни явного негатива. Вместо резких движений — топтание на месте: закрепиться выше 2300 п. не удалось, так что осваиваемся на уровнях ниже. При этом рынок гособлигаций продолжает движение вниз: доходности по ОФЗ стремятся к 17%. При этом у нефти оживление: цена на Brent попыталась уйти ниже $100, но вернулась обратно. У рубля тоже все неплохо — юань опустился ниже 12,5 руб. Самое время обсудить: ▪️Что сулит нам новый федеральный бюджет? ▪️Продолжит ли укрепляться рубль? ▪️Нащупали ли драгметаллы дно? ▪️Почему рост доходности у трежерей в мире настораживает? Обо всем этом сегодня в 19:00 по МСК в эфире «Рынки в моменте. Что делаем» поговорят глава аналитического департамента Евгений Рябков и управляющий активами Александр Емельянов. Подключайтесь к эфиру по ссылке. Будет интересно!

Стоит ли сравнивать доходность ОФЗ и дивидендных акций? 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку: Несмотря на то, что акции и облигации являются разными инструментами — одни долевые, другие долговые, выполняющие при этом отличающиеся функции — мы считаем, что сравнивать можно и даже в определенной степени нужно. Одно из ключевых различий — отсутствие защитной функции у облигаций, когда мы говорим об инфляции. Купон фиксированный, во времени он обесценивается. Владея акцией, вы владеете долей в реальном бизнесе. Но и акции не являются идеальной защитой от инфляции. Более консервативные и менее рискованные инструменты уже дают больше доходности, чем более рискованные акции. Например, доходность 10-летних ОФЗ постепенно приближается к 17%, а средняя доходность корзины ключевых дивидендных фишек составляет примерно 15%. У любого инвестора возникнет вопрос: а нужно ли ему держать более рискованный инструмент с меньшей доходностью. Помимо упомянутой инфляции в акциях есть своеобразный опцион на мирный трек. Представим, что мирное соглашение будет подписано. Акции получат сильнейший импульс в отличие от облигаций. Вывод Сравнивать можно, но не в «лоб». Текущее состояние рынка предполагает сохранение высокой аллокации в консервативных и дивидендных историях. Но и про облигации забывать не нужно: такой доходностью стоит воспользоваться. В облигациях выбор, прежде всего, падает на ОФЗ. Акции: дивидендные кейсы в виде Сбера, ВТБ, «Транснефти», префов «Сургута», «Интер РАО».

ПИФы могут получить налоговые исключения 👨‍💼 Юрий Лылов, аналитик по рынку США и биржевой инфраструктуре Вчера мы писали о возможных последствиях введения налога на пассивные доходы, куда в том числе входят дивиденды. В числе пострадавших могли оказаться все виды коллективных инвестиций (ПИФы). Однако сегодня Минфин выступил с разъяснением. Напомним, как это работает сейчас Дивиденды и другие доходы, которые получает ПИФ, сейчас не облагаются налогом, поскольку не являются собственностью фонда — это обособленное имущество без образования юрлица. Следовательно, доход инвестора в ПИФе реинвестировался без налогов, а налог возникал только при выплате дохода пайщику. Что в итоге? Налог на дивиденды Минфин предлагает взимать только с закрытых и интервальных ПИФов, поскольку такие структуры чаще всего создаются квалинвесторами в рамках оптимизации налогообложения. Однако в этой парадигме есть смысл исключить те же ЗПИФы для неквалов, поскольку среди них есть инструменты для инвестиций в недвижимость, которые генерируют рентный доход и обеспечивают инвестиции в инфраструктуру для той же логистики. Это может быть менее болезненно для рынка и более доходно для бюджета: На июль 2026 года, по данным Банка России, в ПИФах находилось примерно 24,3 трлн руб., из которых почти 78% вложено как раз в закрытые и интервальные паи, где бóльшая часть приходится на квалинвесторов. Лишь 17,65% — это ОПИФы и БПИФы для неквалифицированных инвесторов. Где все еще остаются вопросы Исходя из предложений Минфина, при налогообложении пайщиков уплаченный налог на прибыль ПИФ будет зачитываться. При этом не совсем понятна механика того, как будет происходить зачет, особенно в условиях, когда ПИФ не распределяет дивиденды, а инвестор держит его три года перед продажей, используя ЛДВ. Также полагаем, что механизм должен исключать двойное налогообложение. Если налог уплачен на уровне фонда, то инвестор, по идее, должен далее получать необлагаемый доход. В общем, пока больше вопросов, чем ответов. Продолжаем следить за новостями.

Что с идеей ВТБ? 👨‍💻 Всеволод Приходченко, аналитик по российскому рынку:   Как ни странно, она остается актуальной и по сей день. По нашему мнению, весь возможный негатив уже отражен в цене бумаг. На данный момент акции оценены неэффективно дешево по следующим причинам:   ▪️По нашим расчетам, дивиденд за 2026 год может составить порядка 9,1 руб./акция. При payout 25% дивдоходность составляет почти 18%, что делает акции ВТБ одними из самых доходных на рынке. ▪️Без учета потенциальной допэмиссии капитализация банка оценена в 670 млрд руб. Напомним, что прогнозная прибыль в 2026 году составляет 600 млрд руб. Акции оцениваются чуть более, чем 1 по P/E. Таких аномально низких оценок надо еще поискать.   Мы полагаем, что на данный момент ВТБ торгуется чуть выше номинала из-за опасений рынка по сделке с WB. Вполне допускаем сценарий, при котором сделка может быть перенесена или даже отменена. Это создаст дополнительный оптимизм в акциях.   Другой риск, который видится на горизонте, — рост резервирования и последующее давление на чистую прибыль. Но, судя по последним отчетам, ВТБ по-прежнему комфортно себя чувствует по резервированию.   ➡️Текущая оценка ВТБ не то чтобы является безрисковой, но крайне привлекательной. По нашему мнению, потенциал падения ограничен приведенными выше факторами, а потенциал роста видится существенным. Соотношение риск/прибыль на среднесрочном горизонте впечатляет.   Действительно, кейс ВТБ с допэмиссией по сделке с WB подорвал доверие инвесторов к банку, в том числе и частично наше. Однако на рынке нужно работать с цифрами —- все цифры вокруг ВТБ подтверждают привлекательность акций, поэтому мы и продолжаем удерживать позицию по бумагам.

Индекс Мосбиржи осваивается на уровне 2300 п. Движения плюс-минус 20 пунктов продолжаются на фоне Генеральной ассамблеи ООН, где уже Трамп пообщался с Зеленским, а сегодня встречаются Рубио с Лавровым. У инвесторов снова проснулась надежда на долгожданный позитив в геополитике. При этом «умные деньги» (рынок облигаций) продолжает грустить. Индекс RGBI стремится к 112 п. Самое время обсудить: ◽️Тактику на текущем волатильном рынке ◽️Закрепится ли нефть ниже $100 ◽️Чего ждать от рубля в ближайшее время ◽️Почему при повышении ставки ФРС рынки продолжают расти Обо всем этом сегодня в 19:00 по МСК в эфире «Рынки в моменте. Что делаем» поговорят глава аналитического департамента Евгений Рябков и управляющий активами Александр Емельянов. Смотрите запись эфира в ВКонтакте и в YouTube.

Быстрый рост кредита мешает смягчению ставки Иван Вербный, аналитик по макроэкономике В современной экономике денежная масса создается за счет кредита. Поэтому любой банк, выдавая кредит, расширяет денежную массу и увеличивает совокупный спрос в экономике. Любой человек или предприятие, которые берут кредит, также добавляют в экономику денежную массу и номинальный спрос. ➡️Поэтому центральный банк не может полностью контролировать денежную массу, но он может влиять на мотивацию людей и бизнеса брать кредиты. Эта мотивация управляется через ключевую ставку. Банк России управляет краткосрочными процентными ставками, а через сигналы об их будущей траектории влияет и на среднесрочные, и на долгосрочные ставки. Уже эти ставки определяют желание людей брать кредиты или, наоборот, сберегать деньги. ▪️Поэтому в своей денежно-кредитной политике Банк России старается устанавливать ключевую ставку так, чтобы привести номинальный спрос (который может расти просто в денежном выражении за счет бесконтрольного расширения кредитования) в соответствие с возможностями экономики, то есть с совокупным предложением. Именно поэтому кредит не должен сильно опережать возможности предложения. Иначе это выльется в обесценивание валюты, рост цен и высокую инфляцию. В последние месяцы кредит растет повышенными темпами. Прогноз Банка России предусматривал прирост требований к экономике на 6-10% по итогам 2026 года. Годовой прирост с исключением валютной переоценки по итогам августа составил 9,9%. Более того, оперативные месячные данные, очищенные от сезонных эффектов, говорят о сохранении повышенных темпов роста на уровне 1,2% в месяц. В результате ЦБ видит риски того, что совокупный спрос будет опережать возможности предложения, особенно с учетом выбытия мощностей в отдельных секторах. Поэтому пространство для снижения ключевой ставки существенно ограничено. Мы допускаем только одно снижение ставки на 0,25 п.п., до 13,75%, до конца года.

Как ребалансировать портфель? 👨‍💼 Юрий Лылов, аналитик по рынку США и биржевой инфраструктуре Ребалансировка — периодическое возвращение портфеля к целевой аллокации, которое решает сразу несколько важных задач: удерживает риск-профиль, дисциплинирует поведение и помогает докупать активы на снижении. Выделяют два вида: ◽️календарная — приведение к целевым весам в фиксированную дату (раз в год, квартал, месяц и т. д.); ◽️пороговая — ребалансировка производится тогда, когда отдельная позиция отклоняется на Х% от целевого значения. Для порогового вида наилучший эффект достигался, когда позиция отклонялась минимум на 5% и более, поскольку необходимо учитывать транзакционные издержки (налоги, брокерские комиссии и т.д.). В индустрии чаще всего используют гибрид двух подходов: запланированная календарная ребалансировка — это базовый план действий, в то время как пороговое отклонение от весов дает дополнительный триггер для докупок в моменте. Основных способов ребалансировки у нас всего два: ➡️довносить новые средства, ➡️продавать выросших и докупать упавших. ✔️С точки зрения эффективного управления, ответ один — разбалансировать через взносы. Это позволяет избежать дополнительных налогов от фиксации прибыльных позиций, снижает транзакционные издержки (продать + купить вместо просто купить). Здесь есть нюанс: если ваш портфель состоит преимущественно из отдельных акций, то систематическая продажа растущих позиций и покупка падающих может приводить к прерыванию доходности от тренда + хроническую докупку более слабых компаний на рынке. ➡️Иными словами, здесь сталкиваются два риск-фактора: стоимости (value) и импульса (momentum). В первом случае акции value-акции показывают лучший результата в долгосрочной перспективе, в то время как импульс-фактор показывает, что акции в тренде последних 12 месяцев могут продолжить расти. Это дополнительный тезис в пользу ребалансировки через довнесение средств — портфель не упускает трендовый рост, но при этом использует возможности просадки для увеличения позиций в качественных активах, которые находятся в стрессе.