Posts of Портфель Двинского

🏦 Если это кому-то еще интересно, то МГКЛ на самом деле снижает налоговую задолженность перед ФНС. С 26.10 по текущий момент ее объем уменьшился с 1,22 млрд до 817 млн. Конкретно по юридическим лицам: 🔺ООО «Звезда»: 381 млн => 286 млн 🔺ООО «Технотренд»: 172 млн => 172 млн 🔺ООО «Ресейл»: 14 млн => 14 млн 🔺ООО «Команда МГКЛ»: 2 млн => 0 млн 🔺ООО «Ломбард Аквамарин»: 6 млн => 6 млн 🔺ООО «Главмосторг»: 125 млн => 122,5 млн 🔺ООО «Комиссионный-1»: 140 млн => 64,7 млн 🔺ООО «Комиссионный-2»: 379 млн => 152 млн В общем, чуть более 400 млн где-то нашли. А 45 млн на выплаты по облигациям – нет. Оно и понятно. Задолженность перед налоговой может перейти в уголовную ответственность, а дефолт по облигациям – проблемы облигационеров. Насколько я понимаю, основные операционные дочки ломбардов – ООО «Комиссионный-1» и ООО «Комиссионный-2». Если до 10 ноября случится чудо и МГКЛ выйдет из технического дефолта, то деньги на ПАО будут поднимать именно с них. Поэтому тем, кто застрял в облигациях компании, важно следить за задолженностью данных юрлиц. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📉 ВДО: без рефинансирования дефолтов может стать больше Компаниям из сегмента высокодоходных облигаций становится сложнее занимать деньги. По оценке Совкомбанка, объём размещений за девять месяцев сократился более чем вдвое. Даже уменьшенные планы привлечения средств удаётся выполнить лишь частично. 🔺Размещения ВДО за девять месяцев: 41 млрд рублей против 84 млрд годом ранее. 🔺Первоначальный план размещений в III квартале: 10,5 млрд рублей (–46% г/г). 🔺Фактически привлечено относительно этого плана: 60,5%. Для слабых эмитентов ВДО это серьёзная проблема. Срок возврата долга известен заранее. Возможность собрать нужную сумму зависит от готовности участников рынка предоставить деньги, чего сейчас не наблюдается. Отложить погашение до более удобной ставки компания по своему желанию не может. Если размещение недобирает объём, разницу приходится закрывать из других источников. Собственного денежного потока может оказаться недостаточно. Важно смотреть, есть ли у компании открытые кредитные линии с доступным невыбранным лимитом и на каких условиях можно получить деньги. Такой резерв снижает зависимость от нового выпуска облигаций. Поэтому без доступного рефинансирования число дефолтов в ВДО может увеличиться. Особенно у компаний, которые рассчитывали вернуть старый долг преимущественно за счёт следующего размещения. Подтверждённый источник погашения становится важнее обещанной доходности. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📜 Минэкономразвития опубликовало среднюю цену Urals для налоговых расчётов за октябрь. Она почти вдвое выше прошлогоднего уровня. Для бюджета это благоприятный ценовой фактор. В нефтяных компаниях прибавку придётся делить с государством через налоги. 🔺Расчётная цена Urals за октябрь 2026 года: $101,46 за баррель (+89% г/г). 🔺За октябрь 2025 года: $53,68 за баррель. Однако важное значение имеет не только долларовая, но и рублевая цена. В пересчете на средний курс она составила 8423 рубля за баррель, что является рекордом за много лет и практически вдвое превышает значение октября прошлого года! Но есть и ложка дегтя. Из-за вражеских атак на нефтегазовую инфраструктуру России уровень добычи примерно на 1,3 млн б/с ниже разрешенного в рамках сделки ОПЕК+. Поэтому бюджет серьезно недобирает в доходах, хотя высокая цена Urals во многом сглаживает этот момент и сверхдоходы все равно имеют место в неплохих объемах. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Итоги днА: IMOEX в минусе: ⬇️2446 🔺-11 пункт 🔺 -0,45% ⛽️ Газпром Прибыль от продаж газового ядра по РСБУ выросла в 4,4 раза, до 77,9 млрд рублей. Экспортные цены поддержали результат, но квартальный FCF без дивидендов дочерних компаний остаётся отрицательным, долг растёт. Автор ожидает улучшения денежных потоков в сильном IV квартале 🏦 МГКЛ Компания допустила второй технический дефолт: не выплачен купон на 20,14 млн рублей. Обязательство должно было быть исполнено 2 ноября. Эмитент признал свою вину в невыплате: проблема с обслуживанием облигаций уже не ограничивается одним пропущенным купоном 📱 Авито и Яндекс «Авито» запустило бета-версию внешней рекламной сети. Данные о покупательских намерениях позволяют конкурировать за рекламные бюджеты без собственного поисковика. Потери Яндекса пока не доказаны, но защищать высокую рентабельность приходится одновременно от ИИ-сервисов и новых рекламных площадок ⚙️ Металлурги Арматура подешевела на 36% от летних пиков, вернувшись к уровню начала мая. Снижение цен на лом частично смягчает удар для использующих его предприятий. Однако летнее оживление ещё не означает устойчивого восстановления. Результат зависит от заказов и заработка с тонны, а не только от объёмов ⚠️ Пенсионные сбережения В разборе ПДС поднят вопрос качества управления пенсионными деньгами. Софинансирование даёт преимущества, но не отменяет сравнения долгосрочной доходности с доступными альтернативами. Оценивать нужно не только льготы программы, но и результат размещения средств 🔖 Вклады Средняя максимальная ставка десяти крупнейших депозитных банков в конце октября составила 13,09%. Снижение ставок взяло паузу. Вклады конкурируют прежде всего с облигациями, сохраняя высокую цену заимствований. Автоматического перетока сбережений в акции ждать оснований нет ⚓️ Совкомфлот Росимущество выбирает организатора продажи 7,8% минус одной акции компании. Цена сделки пока не определена. Высокий фрахт поддерживает бизнес, но не гарантирует дорогой продажи пакета. Автор считает момент неудачным: деньги получит бюджет, а сам Совкомфлот нового капитала не привлечёт 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📜 Совкомфлот: зачем государство продаёт долю на таком рынке Росимущество приступило к выбору организатора продажи 7,8% минус одной акции «Совкомфлота». Заявки принимают до 17 ноября. Цена будущей сделки пока не определена, оценка пакета ещё предстоит. Считаю сам выбор момента для такой приватизации проявлением некомпетентности Росимущества и стоящего за ним Минфина. Государственный собственник должен добиваться высокой цены за свой актив. Запускать продажи на нынешнем рынке выглядит сомнительным решением. На утренних торгах акции «Совкомфлота» опускались до 83,78 рубля. При выходе компании на биржу в октябре 2020 года цена размещения составляла 105 рублей. Шесть лет спустя бумага стоит даже номинально дешевле. Само это сравнение не определяет справедливую стоимость, зато хорошо показывает, почему нельзя объявлять момент удачным только из-за улучшения условий перевозок. Нарушение судоходства через Ормузский пролив действительно поддерживает высокие ставки фрахта. Такая конъюнктура помогает танкерному бизнесу, включая «Совкомфлот». Так за первое полугодие выручка госкомпании увеличилась на 66% (г/г) до $1026 млн, EBITDA - на 108% (г/г) до $547 млн, а чистая прибыль составила $284 млн против убытка в $435 млн годом ранее. Но высокая стоимость перевозок ещё не означает высокой цены акций. Потенциально благоприятные условия для заработка компании сами по себе не оправдывают продажу государственной доли. ❗️Мой принцип здесь простой: хороший государственный актив если и имеет смысл продавать, то дорого и с существенной премией к обоснованной стоимости. Понятно, что такое бывает очень редко, но даже формально справедливая оценка ещё не объясняет, зачем государству нужно всеми силами расставаться с собственностью. При продаже деньги получит бюджет. В капитал самого «Совкомфлота» они не поступят. Государство обменяет часть участия в будущем заработке компании на разовый платёж. В общем, никакого экономического смысла в такой продаже я не вижу. 🅿️ Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🏦 Вклады держат ставку. Почему деньги не обязаны идти в акции В октябре ставки по вкладам крупнейших банков практически не изменились. Банк России опубликовал средние максимальные ставки десяти банков, привлекающих больше всего депозитов населения: 🔺Первая декада октября: 13,06% годовых 🔺Вторая декада октября: 13,06% годовых 🔺Третья декада октября: 13,09% годовых Показатель учитывает максимальные общедоступные предложения. Прибавка на 0,03 п.п. слишком мала для вывода о новом цикле повышения ставок. Октябрьский мониторинг показывает паузу в их снижении. Вклад сохраняет роль конкурента фондовому рынку. Участник рынка может получать процент по договору без зависимости от ежедневных колебаний котировок. Переход в акции требует перспективы дополнительного заработка, оправдывающего риск снижения стоимости бумаг. Дивидендная доходность на уровне вклада сама по себе такого преимущества не создаёт. ❗️Банковский вклад конкурирует прежде всего с облигациями. Эти инструменты ближе по задаче: разместить деньги на определённый срок и получать процентный доход. Сохранение ставок по депозитам затрудняет привлечение средств на долговой рынок. Эмитентам приходится предлагать доходность, которая оправдывает дополнительный риск для держателя бумаг. Даже государство в конце октября размещало ОФЗ под 16,41–16,59% годовых. Для заёмщиков конкуренция за деньги означает сохранение высокой стоимости долга. Рассчитывать на рост акций только потому, что накопленные на вкладах деньги когда-нибудь придут на биржу, преждевременно. Покупке конкретной бумаги нужно собственное обоснование. Октябрьская статистика повода отказаться от этого требования не дала. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Вчера писал о переводе накопительной части пенсии в ПДС (программа долгосрочных сбережений). В целом, решение правильное, поскольку ПДС дает ряд преимуществ (пусть и небольших), которых в текущий момент нет. Однако возникает принципиальный вопрос управления пенсионными средствами. Насколько я понимаю, управлять ими также останется ВЭБ. РФ. Поэтому давайте посмотрим на их результат за прошедшие 6 лет (2010–2015). Среднегодовая доходность портфеля «молчунов» под управлением ВЭБ. РФ за указанный период составила 8,18%, накопленная — 249,1%. Это выше официальной инфляции (7,16% и 202,2% соответственно). Но если сравнивать со средней ставкой по депозитам, то картина совершенно другая. Размещение средств в банках дало бы 9,57% в среднем и 328,4% накопленным итогом. На длинной дистанции это существенная разница. Получается, гражданам выгоднее просто держать сбережения в банках (не говоря уже о других более доходных инструментах), чем переводить в пенсионный фонд ВЭБа. Да, ПДС предполагает софинансирование до 36 тыс. рублей, в связи с чем проигрыш депозитам может быть несколько сглажен. Тем не менее, результат говорит сам за себя. Константин Двинский. Подписаться.

🏗️ Арматура потеряла летний рост. Что остаётся от идеи восстановления металлургов Летом арматура дорожала, но удержать новые цены рынок не смог. К концу октября они вернулись к уровню начала мая. Для ставки на восстановление металлургии это неприятный сигнал: кратковременное оживление ещё не обеспечивает устойчивого заработка. По данным «Евраз Маркета» и «ТрансЛома», ситуация следующая: 🔺Арматура: 50,99 тыс. рублей за тонну (–36% от летних пиков) 🔺Металлолом: 19,4 тыс. рублей за тонну (–19% от августовского пика) «Северсталь» ещё в октябре предупреждала о сезонном охлаждении спроса в IV квартале. Предшествующее оживление компания частично объясняла реализацией отложенных заказов. Покупатели приобрели металл, который им был нужен, но это само по себе не означает, что дальше закупки будут увеличиваться. При этом прогноз годового металлопотребления «Северсталь» улучшила. Поэтому говорить о непрерывном ухудшении ситуации тоже неправильно. Восстановление спроса и способность производителей удерживать высокие цены пока остаются разными вопросами. Есть и смягчающий фактор: сырьё тоже дешевеет. Для предприятий, использующих лом, это возможность сократить затраты и частично компенсировать снижение цен готовой продукции. Поэтому прибыль зависит от того, сколько компания сохраняет с проданной тонны после всех расходов. Если снижение затрат не успевает за ценами реализации, даже сохранение объёмов продаж не защитит финансовый результат. Разумеется, арматура представляет отдельный сегмент рынка. У металлургов различаются продукция, технологии и обеспеченность собственным сырьём. Переносить её падение на выручку и прибыль каждой публичной компании нельзя. Летний рост цен оказался недостаточным основанием, чтобы считать проблемы отрасли решёнными. Прежде чем ставить на восстановление металлургов, хотелось бы увидеть устойчивые заказы и улучшение денежного потока. Одного подорожания продукции на несколько месяцев для этого мало. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📦📱 Авито выходит на поле Яндекса. Поисковик для этого не нужен К риску со стороны нейросетей, о котором я писал ранее, у Яндекса добавляется конкуренция за рекламные бюджеты. «Авито» запустило бета-версию собственной внешней рекламной сети. Теперь баннеры можно размещать на сторонних сайтах, в приложениях и играх, а покупателей вести прямо на сайт бизнеса. У «Авито» есть важное преимущество: данные о покупательских намерениях. Человек ищет квартиру, автомобиль или ремонтную бригаду. Эти действия помогают подобрать ему рекламу уже за пределами площадки. Чтобы побороться с Рекламной сетью Яндекса за деньги рекламодателя, собственный поисковик не требуется. Причём инфраструктуру подготовили заранее. Ещё в декабре 2024 года «Авито» приобрело Internest, в которую входят AdRiver и Soloway. Теперь существующие рекламные технологии соединяют с данными большой площадки объявлений. Рынок продолжает расти. По оценке АРИР, традиционные сегменты интернет-рекламы в первом полугодии прибавили 11% г/г. Но появление новых сетей само по себе не увеличивает бюджет рекламодателя. Если другая платформа приводит покупателя дешевле, бизнес получает повод перенести туда часть расходов. У Яндекса за III квартал 2026 года: 🔺Оборот группы от услуг по рекламе и продвижению: 136 млрд рублей (+9% г/г) 🔺Скорр. EBITDA блока «Поисковые сервисы и ИИ»: 67,3 млрд рублей (+7% г/г) 🔺Рентабельность блока по скорр. EBITDA: 46,5% (+1 п.п. г/г) Запас прочности серьёзный: рекламный бизнес растёт, рентабельность поискового блока повысилась. Сам запуск сети «Авито» ещё не означает потери доходов Яндекса. Всё будет зависеть от того, сможет ли конкурент привлекать покупателей выгоднее и удерживать рекламодателей после первых тестов. ❗️Но для акционера появляется дополнительный риск. Нейросети могут изменить маршрут пользователя, а внешние рекламные сети позволяют конкурентам зарабатывать на его покупках без захода в поиск. Яндексу приходится одновременно вкладываться в ИИ и защищать эффективность своих рекламных инструментов. Лидерство в поиске уже не гарантирует сохранения рекламных бюджетов. Поэтому переносить сегодняшнюю высокую рентабельность на годы вперёд становится сложнее: за те же деньги бизнеса борется всё больше платформ. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

МГКЛ допустил второй технический дефолт по выплате купонного дохода за восьмой купонный период биржевых облигаций серии 001РS-02. Об этом говорится в сообщении компании на сайте раскрытия информации. Сумма невыплаченного купона составляет ₽20,14 млн. Ставка купона — 24,5% годовых. Выплата должна была состояться 2 ноября 2026 года, поскольку установленная дата окончания купонного периода — 1 ноября — пришлась на выходной день. В сообщении эмитент указал, что обязательство не было исполнено по его вине. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

⛽️ Газовый бизнес "Газпрома" чувствует себя все увереннее Вчера отчетность по РСБУ опубликовал "Газпром". Напомню, в результатах РСБУ (в отличие от МСФО) мы видим исключительно результаты газового ядра: продажи на внутренний рынок, а также экспорт по трубе. То есть, исключаются показатели "Газпромнефти", "Сахалина-2", "Газпромбанка" и других дочерних компаний. Основные результаты следующие: 🔺Выручка: 1306,7 млрд (+7% г/г) 🔺Прибыль от продаж: 77,9 млрд (рост в 4,4 раза) 🔺Чистая прибыль: 36,4 млрд (годом ранее – убыток в 159,6 млрд) Самый главный показатель здесь – прибыль от продаж, которая выросла практически в 4,5 раза. Этому способствовало в основном увеличение экспортной цены по контрактам в Китай, Турцию и Европу. Внутренние же цены были проиндексированы только с 1 октября, что поддержит результаты четвертого квартала дополнительно. Впрочем, несмотря на относительно неплохой результат, чистый долг головной компании снова вырос и составил 4192 млрд (+245 млрд кв/кв, +199 млрд с начала года). С одной стороны, для второго и третьего кварталов, когда идет низкий сезон, это типичная ситуация. С другой стороны, экспортные цены находились на весьма высоком уровне. Посмотрим денежные потоки третьего квартала: 🔺Операционный денежный поток: -113,6 млрд (сокращение убытка в 2 раза) 🔺Свободный денежный поток: -321,6 млрд (сокращение убытка в 2,1 раз) Прим.: свободный денежный поток "Газпрома" по РСБУ я считаю без поступления дивидендов от дочерних компаний. С ними ситуация сильно лучше. Думаю, что по итогам года газовый бизнес "Газпрома" все же выйдет в плюс по свободному денежному потоку, так как четвертый квартал обещает быть очень сильным. Заработать 300-400 млрд FCF вполне реально. Для понимания: даже в январе-марте, когда экспортные цены были в разы ниже, "Газпром" получил 300 млрд рублей по FCF. Тогда же мы должны увидеть и серьезное сокращение долговой нагрузки ПАО. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Итоги днА: IMOEX в минусе: ⬇️2459 🔺-57 пункт 🔺-2,27% 🔋 РусГидро Компания предложила инжиниринговые услуги для ГЭС в Африке при собственном долге 883 млрд рублей. Перспектива заработка зависит от контрактов, финансирования заказчиков и защиты от неплатежей. Стоимость всей станции не равна выручке подрядчика. Для возвращения дивидендов важнее пройти пик CAPEX и получить устойчивый свободный денежный поток 🏠 Самолёт «Прочие займы» ПАО выросли с 67,9 млрд до 88,6 млрд рублей, пока банковские кредиты сокращались. Корпоративному центру, обслуживающему облигации, предоставляют ликвидность. Но состав кредиторов не раскрыт: часть займов, по предположению автора, может быть внутригрупповой. От этого зависит их учёт при возможной санации 📱 Ростелеком Компания обсуждает с «Норникелем» создание защищённого подземного ЦОДа. Пока это переговоры. Обычные дата-центры окупаются за 10–15 лет, а заглубление, вероятно, увеличит вложения. При дорогом финансировании безопасность инфраструктуры ещё не означает дополнительной доходности инвестору ✈️ Аэрофлот Квартальная прибыль от продаж ПАО по РСБУ упала на 65%, до 5,1 млрд рублей. Дорогой керосин разгоняет затраты быстрее выручки. Топливная компенсация поддержала скорректированную прибыль, но за девять месяцев она всё ещё ниже прошлогодней. Отчёт относится к самому «Аэрофлоту», без «Победы» и «России» 📱 Яндекс Квартальная скорректированная EBITDA блока «Поисковые сервисы и ИИ» достигла 67,3 млрд рублей при 87,8 млрд у всей группы. Переход пользователей в сторонние ИИ-чаты угрожает рекламным возможностям. Алиса помогает удерживать аудиторию, но требует крупных вложений. Сохранение высокой рентабельности зависит от монетизации нового формата, а не только от доли традиционного поиска 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📱 Яндекс: победы над Google уже недостаточно «Яндекс» годами укреплял позиции в российском поиске. В IV квартале 2025 года его доля достигла 69,3%. Но теперь конкурировать приходится и за саму привычку открывать поисковик: ответ можно получить сразу в нейросети. В сентябре 2026 года сайты и приложения ИИ-сервисов охватили 55% населения старше 12 лет. Ответы ИИ внутри поисковиков в эту оценку не входят. Это ещё не измерение потерь «Яндекса», но отдельный канал получения информации уже стал массовым. Для компании риск заключается в рекламных деньгах. Если пользователь решает задачу в стороннем ИИ-чате и не приходит в сервисы «Яндекса», компания теряет возможность показать ему рекламу. При этом защищать аудиторию приходится вложениями в собственные модели и вычисления. Блок «Поисковые сервисы и ИИ» за III квартал 2026 года: 🔺Выручка: 144,7 млрд рублей (+4% г/г) 🔺Скорр. EBITDA: 67,3 млрд рублей (+7% г/г) 🔺Рентабельность по скорр. EBITDA: 46,5% (+1 п.п. г/г) Для сравнения, скорректированная EBITDA всей группы составила 87,8 млрд рублей. В поисковый блок входят также Карты, Браузер, устройства и другие сервисы, но масштаб его значения для бизнеса очевиден. У «Яндекса» есть сильный ответ: месячная аудитория Алисы AI в сентябре достигла 59 млн человек по данным Mediascope. Браузер и собственные сервисы помогают привлекать пользователей. Поэтому рост популярности нейросетей вполне может работать и в пользу компании. Рекламная выручка от внешних клиентов в поисковом блоке пока растёт на 9% г/г. Однако большая аудитория сама по себе не решает вопрос окупаемости. В 2025 году капитальные и операционные расходы на Алису AI составили 55 млрд рублей. Чтобы сохранить высокую рентабельность, нужно зарабатывать на новом формате общения с пользователем достаточно для покрытия этих затрат. При оценке акций Яндекса уже недостаточно смотреть на долю традиционного поиска. Успешная монетизация Алисы позволит защитить заработок. При отставании компания рискует потерять часть рекламных возможностей, сохранив расходы на технологическую гонку. Сегодня прибыль растёт, но автоматически переносить нынешнюю рентабельность на годы вперёд я бы не стал. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Настоящее ралли в акциях ВК +24% за день! +51% за неделю и куча планок! +85% за месяц! И -85% за пять лет! 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

✈️ Аэрофлот наращивает выручку. Затраты растут быстрее «Аэрофлот» представил результаты за III квартал. Выручка продолжает расти, но удорожание перевозок давит на прибыль. Существенную поддержку оказывает компенсация топливных расходов государством. Результаты ПАО «Аэрофлот» за III квартал 2026 года по РСБУ (включают деятельность именно «Аэрофлота» без «Победы» и «России»): 🔺Выручка: 247,8 млрд рублей (+13,5% г/г) 🔺Себестоимость продаж: 236,3 млрд рублей (+19,3% г/г) 🔺Прибыль от продаж: 5,1 млрд рублей (–65% г/г) 🔺Чистая прибыль: 6,9 млрд рублей (–68,7% г/г) 🔺Скорр. чистая прибыль: 16,2 млрд рублей (+61,1% г/г) Основное давление на себестоимость оказывает дорогой авиакеросин. Даже в сильном летнем квартале прибыль от продаж оказалась существенно ниже прошлогодней. Рост выручки не успевает за увеличением затрат. При этом выросла топливная компенсация, включающая демпфер: 🔺Доход от возврата акциза на авиатопливо за III квартал: 24,5 млрд рублей (+735,6% г/г) Этот доход учитывается отдельно от прибыли от продаж и поддерживает итоговый результат. Он сохраняется и в скорректированной прибыли, из которой исключают валютную переоценку. Рост скорректированной прибыли за летний квартал ещё не компенсировал слабые результаты первой половины года: 🔺Скорр. чистая прибыль за девять месяцев: 14,7 млрд рублей (–43,1% г/г) Топливная поддержка помогает «Аэрофлоту» справляться с ростом расходов, но даже с ней накопленная прибыль остаётся заметно ниже прошлогодней. Для участника рынка важен рост рентабельности перевозок, здесь рост операционных расходов продолжает забирать значительную часть прибавки выручки. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📱 Ростелеком планирует подземные ЦОДы. Какова цена безопасности? «Ростелеком» прорабатывает создание подземных центров обработки данных с повышенной защитой от внешних угроз. Компания обсуждает такой объект с «Норникелем». Пока речь идёт о переговорах. Для безопасности инфраструктуры это правильное направление. Концепция объединяет резервные копии данных, распределение вычислительных мощностей между несколькими площадками и физическую защиту за счёт заглубления. Сохранность оборудования и устойчивость работы сервисов имеют значение и для бизнеса, и для государства. Но за последние годы дорогие деньги уже осложнили экономику строительства ЦОДов. Это капиталоёмкие проекты, вложения в которые возвращаются только за 10-15 лет. Высокие кредитные ставки увеличивают расходы на финансирование, высокая ставка дисконтирования снижает сегодняшнюю стоимость будущих денежных потоков. Даже востребованный объект становится сложнее обосновать как инвестицию. Подземное размещение, скорее всего, потребует дополнительных капитальных вложений. При сопоставимых доходах это означает еще более длительную окупаемость и меньшую инвестиционную привлекательность. Точный масштаб удорожания обсуждаемого проекта пока оценить нельзя. Поэтому польза для инфраструктуры здесь очевиднее, чем дополнительная доходность для участников рынка. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Кто финансирует «Самолет»? На днях крупнейший девелопер страны опубликовал отчетность по РСБУ. Оценивать финансовые результаты застройщика именно по такому виду отчетности бессмысленно (сейчас не буду писать простыню о том, почему). Однако здесь есть один важный момент, на который уж точно стоит обратить внимание. Облигационный долг «Самолета» обслуживается именно корпоративным центром (ПАО), поэтому конкретно его долговая нагрузка имеет значение. Итак, в 2026 году структура долга ПАО «Самолет» претерпела существенные изменения. Снизился объем банковских кредитов, зато сильно вырос объем «прочих займов» (с 67,9 млрд на начало года до 88,6 млрд на конец третьего квартала). Облигационный долг практически не изменился, но я уже писал о «благотворительном» выпуске 2Р5, который в режиме РПС покупает неизвестный меценат объемом в 250–260 тыс. бумаг в неделю. Без него объем облигаций также немного бы снизился с 82 млрд примерно до 75,5 млрд рублей. Однако основной вопрос все же по «прочим займам», которые в структуре долга находятся теперь на первом месте. И именно их владелец решит судьбу возможной санации по 253-ФЗ. Впрочем, могу предположить, что значительная часть «прочих займов» имеет внутригрупповой характер. А значит, не будет учитываться в случае прохождения процедуры санации. Но кто является внешним займодавцем, рефинансирующим кредиты и облигации? Ответ на этот вопрос узнать было бы очень интересно. Но факт есть факт: на текущий момент «Самолету» явно помогают, предоставляя необходимую ликвидность в достаточном объеме. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🔋 «РусГидро» готова строить ГЭС в Африке. На саммите Россия — Африка компания предложила инжиниринговые услуги: от проектирования новых станций до модернизации действующих. Опыт есть: с 1950 года при участии советских и отечественных специалистов на континенте построено 10 ГЭС мощностью свыше 4,3 ГВт. Но для оценки перспектив одного опыта мало. Главный вопрос — кто оплатит стройку и сколько заработает сама компания. Кто даст деньги? У «РусГидро» хватает собственных обязательств. Совокупный долг достиг 883 млрд рублей, чистый — около 767 млрд, или почти 3 EBITDA. Инвестпрограмма на 2026 год составляет 390 млрд рублей. Прибыль 2025–2029 годов направляется на строительство объектов внутри страны. Поэтому вкладывать собственные миллиарды в африканские станции для компании безрассудно. Её понятная роль — инженер и подрядчик. Финансирование должны обеспечить заказчики, экспортные кредиты или банки развития. Важен ещё и вопрос защиты от неплатежей. Без этого предложение так и останется предложением. Сколько можно заработать? Условная ГЭС мощностью 500 МВт при стоимости 2,3 тыс. долларов за киловатт обойдётся примерно в 1,1 млрд долларов, или около 90 млрд рублей. Но это стоимость всего проекта на 5–7 лет. Выручкой «РусГидро» станет лишь её доля в работах, а прибылью — часть этой выручки. Даже вся стоимость такой станции — меньше четверти годовой инвестпрограммы компании. Поэтому громкая новость ещё не означает сопоставимого роста финансовых результатов. Что важнее акционерам? Три вещи, и ни одна напрямую не связана с Африкой. Первая — рост прибыли благодаря тарифам и ДПМ. За полугодие она увеличилась в 1,9 раза, до 60,1 млрд рублей, а EBITDA — на 52%, до 149,9 млрд. Это почти полностью результат работы внутри страны. Правда, FCF остается пока отрицательным. Вторая — долг. Его совокупный объём вырос на 8,8%, до 883 млрд рублей. В августе компания привлекла 12-летний синдицированный кредит на 108 млрд, а отношение чистого долга к EBITDA уже приблизилось к трём. Поэтому важны стоимость заимствований и способность обслуживать обязательства без дальнейшего наращивания нагрузки. Третья — дивиденды, которых нет. Для их возвращения важны прохождение пика капитальных затрат, сокращение потребности в заимствованиях и появление устойчивого свободного денежного потока. Само по себе завершение отдельных строек ещё не гарантирует возобновления выплат. Поэтому африканское предложение стоит рассматривать как элемент внешней политики и поиск новых рынков для инжиниринга. Пока не появятся подписанные контракты с понятной схемой оплаты и экономикой для «РусГидро», закладывать эффект в оценку компании не имеет никакого смысла. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🛡Софтлайн на Smart-Lab: прибыль есть. Когда снизится долг? 🔺Оборот за первое полугодие составил 53,1 млрд рублей (+15% г/г), валовая прибыль – 11,6 млрд рублей (+16%), скорректированная EBITDA – 4,4 млрд рублей (+27%). Чистая прибыль достигла 892 млн рублей против убытка 88 млн годом ранее. Валовая прибыль и её прошлогодняя база рассчитаны по обновлённой методике. 🔺Собственные решения принесли 16,8 млрд рублей оборота (+6% г/г), или 32% общего показателя. Бизнес разделили на три направления: «Цифровые решения» занимаются интеграцией и поставками, fabricaONE AI – программным обеспечением и ИИ, «СФ Тех» – оборудованием. В последнем часть заказов перенеслась на более поздние сроки, что сдерживало результат полугодия. 🔺Прогноз на 2026 год сохраняют: оборот 145–155 млрд рублей, валовая прибыль 30–35 млрд, скорректированная EBITDA 9–9,5 млрд. Выполнение ориентиров зависит в том числе от закрытия проектов и поступления оплаты во втором полугодии. 🔺Скорректированный чистый долг / скорректированная EBITDA к концу года должен снизиться до уровня не выше 2х. Расчёт на сезонность: в течение года группа финансирует проекты, а после их завершения получает деньги заказчиков и сокращает задолженность. Долгосрочная цель – не выше 1х, конкретного срока её достижения не назвали. 🔺Недавнее размещение облигаций на 3 млрд рублей предназначено для рефинансирования банковских кредитов. Компания заменяет короткий долг более длинным. Поэтому автоматически прибавлять всю сумму выпуска к прежнему долгу некорректно, но и само рефинансирование не означает сокращения основной суммы обязательств. 🔺ИИ уже занимает 16% выручки fabricaONE AI. К 2028 году эту долю планируют довести до 40%. У группы 12 собственных ИИ-продуктов, шесть платформ и более 70 проектов с применением ИИ ежегодно. Технологию используют и внутри бизнеса: её внедрение стало одним из факторов роста скорректированной EBITDA. 🔺В рамках обратного выкупа приобрели почти 20 млн акций, достигнув первоначально намеченного объёма. В 2026 году также впервые выплатили дивиденды по итогам 2025-го, направив на них 25% чистой прибыли. Политика предусматривает не менее 25%, но выплата за 2026 год ещё потребует рекомендации совета директоров и решения акционеров. 🔺Планы вывести дочерние направления на биржу сохраняются. Первой технически готова fabricaONE AI, однако дату IPO не называют: размещение зависит от рыночных условий. Пока для акционера важнее выполнение годового прогноза и поступление денег от заказчиков, на которое опирается план снижения долга. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

👷‍♂️ АПРИ на Smart-Lab: продажи растут, дивиденды откладываются 🔺Продажи за девять месяцев выросли на 24,4% г/г, до 14,23 млрд рублей. В квадратных метрах рост составил 16,1%, до 90 тыс. Средняя цена реализации увеличилась на 7,1%, до 158 тыс. рублей за метр. Результат поддерживают и объёмы, и цены. 🔺Выручка за первое полугодие составила 12 млрд рублей (+29,5% г/г). EBITDA за последние 12 месяцев выросла на 67,9%, до 11,54 млрд рублей, рентабельность по этому показателю достигла 41,6%. Но чистая прибыль за полугодие составила лишь 120,7 млн рублей: обслуживание дорогого долга съедает значительную часть результата. 🔺Чистый долг / EBITDA на конец полугодия составил 4,2х против 4х на конец 2025 года. Быстрого снижения нагрузки не планируют: ориентир – удерживать показатель около текущего уровня с постепенным сокращением. Помочь должны в том числе вложения основных акционеров. 🔺Долг удалось удлинить: доля долгосрочных обязательств выросла примерно с 40% до 70% за год. Около 70% финансирования приходится на проектные кредиты, 28% – на облигации. Перенос сроков погашения облегчает управление платежами, но высокая стоимость обслуживания сохраняется. 🔺Дивиденды в 2027 году, скорее всего, тоже платить не будут. Приоритет – обслуживание обязательств и развитие проектов. Основные акционеры уже предоставляют компании дополнительное финансирование, однако его объём и условия на выступлении не раскрыли. 🔺Новую ставку делают на курортную недвижимость в Кавказских Минеральных Водах. Получено разрешение на строительство в Железноводске, продажи рассчитывают открыть до конца 2026 года или в начале 2027-го. Отельное направление развивают в партнёрстве с Cosmos Hotel Group. Эти проекты должны стать основным направлением роста в 2027–2028 годах. 🔺В Ессентуках планируют освоить около 100 гектаров: гостиничный кластер и парк развлечений. Договор комплексного развития территории уже заключён. Пока это будущие проекты, которые потребуют вложений до того, как начнут приносить результат. 🔺АПРИ продолжает увеличивать земельный банк, рассчитывая на восстановление спроса с 2027 года и дефицит предложения жилья в 2028-м. Это сценарий компании, под который она инвестирует уже сейчас. Для акционера главный вопрос – сколько денег останется после финансирования этой экспансии и обслуживания долга. Рост продаж сам по себе дивиденды пока не приближает. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🏦 Ренессанс страхование на Smart-Lab: прибыль возвращается, дивиденды пока ждём 🔺Страховые премии за первое полугодие выросли на 8,3% г/г, до 100 млрд рублей, но группа получила чистый убыток 1,4 млрд рублей. На результат повлияла отрицательная переоценка инвестиционного портфеля. Ещё в июле компания сообщила, что полностью покрыла этот убыток. Отчёт по МСФО за девять месяцев планируют представить 16 ноября. 🔺Инвестиционный портфель на конец июня составил 308 млрд рублей (+7,4% с начала года). Ставку на длинные облигации сохраняют, но новые средства направляют в более короткие государственные бумаги, чтобы уменьшить колебания стоимости портфеля. Собственные позиции в акциях практически убрали, лимиты на корпоративных заёмщиков ужесточили. 🔺Проблема не только в переоценке облигаций. В страховании, кроме страхования жизни, комбинированный коэффициент убыточности составляет около 105–106%: выплаты и расходы превышают доходы от страхования. Подорожание ремонта и медицинских услуг не удалось сразу переложить в тарифы. В течение 2027 года рассчитывают вернуть этот бизнес к положительному страховому результату. 🔺Приоритет сместился с роста доли рынка на прибыльность. Компания сокращает активность в ОСАГО и делает больший акцент на каско и страховании имущества бизнеса. По корпоративным рискам собственное удержание составляет около 100 млн рублей на риск, остальное покрывается перестрахованием. При пересмотре условий перестрахования эта нагрузка может увеличиться. 🔺Коэффициент достаточности капитала на конец полугодия составил 130% при регуляторном минимуме 105%. Кредитного долга у группы нет, но результат чувствителен к стоимости инвестиционных активов и страховым выплатам. Поэтому отсутствие заимствований само по себе не устраняет риски для акционера. 🔺Дивидендные выплаты временно заменили обратным выкупом акций. Программа предусматривает до 5 млрд рублей на выкуп и погашение до 10% уставного капитала. Вернуться к дивидендам рассчитывают в 2027 году после завершения программы и восстановления прибыли. Это ожидание, решение о выплатах пока не принято. 🔺От внедрения ИИ ожидают не менее 1 млрд рублей дополнительного эффекта на уровне чистой прибыли после 2027 года. Речь о проектах, которые планируют запустить до конца следующего года. Это предварительная оценка: фактическую экономию ещё предстоит подтвердить. 🔺Расходы на IT составляют около 2,5 млрд рублей в год. Увеличивать общий бюджет ради ИИ пока не планируют: средства перераспределяют с других проектов. На 2027 год поставлена задача удержать операционные расходы от роста, а при успешном внедрении новых решений – сократить их. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Смартлаб: выступления эмитентов Сегодня я публиковал основные тезисы с сессий эмитентов на конференции Смартлаба. Возможности для роста есть у каждого. А вот путь от увеличения бизнеса до денег на брокерском счёте везде разный. Кратная навигация: 🍏 Лента сохраняет цель по выручке на 2028 год: 2,2 трлн рублей. Но приобретения пока не только добавляют продажи, но и давят на рентабельность. Особенно непросто идёт восстановление «Дома Лента». Деньги нужны на развитие, интеграцию и долг, поэтому дивиденды остаются маловероятными. Масштаб бизнеса увеличивается быстрее, чем отдача для акционера. 📱 МТС меняет механизм возврата капитала: 20% OIBDA, но не менее 70 млрд рублей в год, вместе на дивиденды и байбек. Здесь важны детали. Часть выкупа придётся на основного акционера, а приобретённые бумаги пока не собираются погашать. Поэтому общую сумму программы нельзя воспринимать как денежные дивиденды миноритариям. 🖥 Аренадата ожидает роста выручки не менее чем на 20%. Спрос сохраняется, однако заказчики осторожнее расходуют бюджеты и переносят проекты. Отрицательный чистый долг даёт компании запас устойчивости. Но годовую прибыль и базу для дивидендов ещё предстоит сформировать в сезонно сильном IV квартале. 📱 Positive Technologies подтверждает прогноз отгрузок на 40–45 млрд рублей и намерена удержать годовые расходы на прошлогоднем уровне. Такое сочетание должно поддержать прибыль. Заявка на рекордные дивиденды прозвучала, но пока это цель: для её достижения нужны продажи и платежи конца года. 📱 VK уже показывает рост доходов новых направлений. МАХ принёс более 700 млн рублей за июль–октябрь, доходы от видеорекламы за девять месяцев выросли на 44%. Но дата-центры, контент и развитие продуктов продолжают требовать вложений. Монетизация аудитории улучшается, а сколько денег останется после инвестиций, по-прежнему принципиально для оценки бизнеса. 🏦 Совкомбанк сделал акцент на оценке около половины капитала и восстановлении процентной маржи. Однако низкий мультипликатор сам по себе не определяет будущую доходность. Ужесточение требований к капиталу конкурирует с дивидендами за заработанную прибыль. Покупки акций страховыми компаниями группы тоже не означают последующего погашения бумаг. Завтра будет вторая часть! 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🏦 Совкомбанк на Smart-Lab: акции дешевле половины капитала 🔺 Банк оценивается примерно в 0,5 капитала при капитализации 241 млрд рублей. Капитал на акцию к концу июня составлял около 19 рублей против 12 рублей на момент IPO. Новые финансовые результаты за девять месяцев раскроют 13 ноября. 🔺 Снижение ставки помогает восстанавливать процентную маржу. У Совкомбанка высокая доля сравнительно дорогого фондирования, поэтому длительный период высоких ставок сильнее давил на результат. Теперь стоимость привлечения денег снижается, а доходность более длинных кредитов сохраняется. Чистая процентная маржа уже достигла исторического максимума для банка. 🔺 Банк считает сформированные резервы достаточными, но гарантировать отсутствие новых потерь при ухудшении экономики не может. 🔺 Усиление требований к капиталу ограничивает возможности роста кредитного портфеля и выплат акционерам. Один из источников укрепления капитала – прибыль, другой – планируемый выпуск семилетних субординированных облигаций. Параметры размещения собираются раскрыть в середине ноября после отчётности. 🔺 Дивиденды рассчитывают выплатить не ниже прошлогоднего уровня. Однако конкретная доля от прибыли пока не подтверждена: решение будет зависеть от достаточности капитала, темпов кредитования и возможных приобретений. 🔺 Акции Совкомбанка покупают страховые компании группы за собственные средства. Это инвестиции дочерних компаний, поэтому формально процедура не считается байбеком (ха-ха). Продавать или погашать приобретённый пакет сейчас не планируют: его рассматривают как долгосрочное (вечное?) вложение. 🔺 Доля акций в свободном обращении выросла с 5% на IPO до 17%. Менеджмент продолжает покупать бумаги за собственные деньги по рыночной цене. При этом покупки внутри группы сами по себе не устраняют давление продавцов и не гарантируют переоценку акций. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📱 VK на Smart-Lab: аудитория начинает приносить деньги. Но инвестиции продолжаются 🔺 За девять месяцев выручка выросла на 15%, до 128 млрд рублей, EBITDA – на 30%, до 20,2 млрд. Рентабельность по EBITDA достигла 16%, прибавив 2 п.п. Прогноз на год сохраняется: EBITDA выше 24 млрд рублей. Это нижняя граница ожиданий, дальнейший результат зависит в том числе от состояния рекламного рынка. 🔺 Операционный денежный поток за девять месяцев составил 17,4 млрд рублей. Чистый долг с начала года сократился на 11%, до 73,3 млрд, а отношение чистого долга к EBITDA снизилось с 3,6х до 2,7х. Целевой диапазон на конец года – 2–3х. При этом положительный операционный поток ещё не означает, что после всех инвестиций остаются свободные деньги. 🔺 Доходы от видеорекламы внутри роликов за девять месяцев выросли на 44%, до 7,6 млрд рублей. Это около 10% всей рекламной выручки VK. Помимо такой рекламы, VK Видео зарабатывает на интеграциях, подписках и продаже лицензий. 🔺 Месячная аудитория VK Видео достигла 82 млн человек. Платформа расширяет библиотеку контента и привлекает авторов, но резко увеличивать рекламную нагрузку в следующем году не планирует. Расчёт на рост аудитории и объёма просмотра при сохранении комфортного количества рекламы. 🔺 MAX принёс более 700 млн рублей выручки за июль–октябрь. Монетизация развивается через бизнес-сервисы и рекламные инструменты. Следующий этап – расширение функций для пользователей и компаний, чтобы большая аудитория превращалась в устойчивый источник дохода. 🔺 В социальной коммерции количество заказов выросло с 70 тыс. в сутки на конец полугодия до более 140 тыс. Сейчас направление развивается в партнёрстве с Ozon: продавцы размещают товары, авторы создают продающий контент, пользователи покупают внутри соцсети. При этом обучение и привлечение авторов требуют дополнительных расходов. 🔺 Выручка VK Tech за девять месяцев выросла на 35%, до 14,4 млрд рублей. ИИ-решения принесли около 1 млрд. Искусственный интеллект используют и внутри группы: для рекомендаций контента, создания рекламы и повышения эффективности разработки. 🔺 Ориентир по CAPEX на год – не более 18% выручки. Компания продолжает строить дата-центры, создавать резервы оборудования и инвестировать в безопасность инфраструктуры. Отдельную рентабельность VK Видео, MAX и других продуктов не раскрывают: общая инфраструктура и новые вложения учитываются на уровне сегментов. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📱 Positive Technologies на Smart-Lab: рост продаж и заявка на рекордные дивиденды 🔺 Отгрузки за первое полугодие выросли на 45%, до 10,7 млрд рублей. Прогноз на 2026 год подтверждён: 40–45 млрд рублей, или рост на 19–34%. Компания рассчитывает расти быстрее рынка кибербезопасности, для которого ожидает прибавку примерно на 10–15%. 🔺 Основной объём продаж по-прежнему приходится на конец года, но сезонность постепенно сглаживают. Часть сделок и платежей переносят на более ранние сроки. Средний период оплаты со стороны клиентов сократился почти на восемь дней. При этом ноябрь и декабрь остаются решающими для выполнения годового плана. 🔺 Чистый долг к EBITDA по итогам полугодия составил 0,8х. Годовые расходы намерены удержать на уровне 2025 года при двузначном росте отгрузок. Руководители могут перераспределять бюджеты внутри направлений, но общий лимит увеличивать не планируют. Это должно поддержать прибыль и базу для дивидендов. 🔺 Продажи межсетевого экрана PT NGFW за восемь месяцев превысили 6 млрд рублей. Ориентир на год – не менее 8 млрд. Уже в первом полугодии продажи продукта превысили результат всего прошлого года. Среди заказчиков есть Московская биржа, а отдельные сделки превышают 1 млрд рублей. 🔺 От направления защиты конечных устройств в этом году ожидают около 1 млрд рублей продаж. Следующий шаг – выход к частным пользователям. Планируется комплексное решение для защиты от вредоносных программ, фишинга и мошенничества. Первую версию рассчитывают представить в мае. 🔺 Количество сделок с клиентами из сегмента среднего бизнеса за девять месяцев почти удвоилось. Для расширения клиентской базы используют продукты, которые не требуют большой собственной команды информационной безопасности. Среди крупнейших российских компаний клиентами Positive Technologies пока является примерно треть, поэтому потенциал привлечения заказчиков сохраняется. 🔺 Прогнозирование продаж стало строже. Сделки без подтверждения продукта, объёма и сроков покупки больше не включают в расчётную воронку. Компания также перешла к квартальным ориентирам. Финансовую отчётность за девять месяцев планируют раскрыть 10 ноября. 🔺 Дивидендная политика предусматривает выплату 50–100% чистой управленческой прибыли NIC, которая учитывает инвестиции в разработку. Цель на этот год – сформировать базу для самых высоких дивидендов за публичную историю компании. Пока это ориентир, а не утверждённая выплата: результат зависит от продаж конца года и выполнения плана по расходам. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🖥Аренадата на Smart-Lab: убыток сокращается, результат года решит IV квартал 🔺Выручка за первое полугодие составила около 2,5 млрд рублей. Для сравнения: за весь 2025 год компания заработала почти 9 млрд рублей выручки. Рост обеспечивают преимущественно собственные продукты и сервисы, вклад приобретённого бизнеса пока небольшой. 🔺Убыток за полугодие сократился с 920 млн до 347 млн рублей. Бизнес остаётся сезонным: основные продажи лицензий приходятся на IV квартал, а зарплаты и другие постоянные расходы компания несёт весь год. Поэтому промежуточный результат нельзя переносить на годовой. 🔺Прогноз на 2026 год: рост выручки не менее чем на 20%. Это заметно скромнее среднегодовых темпов выше 50% за предыдущие три года. Причина осторожности: крупные заказчики пересматривают бюджеты и переносят проекты. Спрос сохраняется, но сроки сделок могут сдвигаться. 🔺CAPEX за полугодие снизился с 337 млн до 44 млн рублей. В прошлогоднюю сумму входило приобретение продукта примерно за 300 млн рублей. Обычный годовой уровень CAPEX составляет около 100 млн. Большинство собственных затрат на разработку сразу отражается в расходах периода, поэтому падение CAPEX не означает сопоставимого сокращения разработки. 🔺Чистый долг остаётся отрицательным: денег больше, чем долговых обязательств. Развиваться планируют за собственные средства. При такой долговой нагрузке дивидендная политика предусматривает выплату не менее 50% скорректированной чистой прибыли. Размер будущих выплат зависит от годового результата. 🔺Клиентская база превышает 200 заказчиков. Проданные лицензии создают растущий поток выручки от технической поддержки, дополнительно востребован консалтинг. Обычный срок погашения дебиторской задолженности составляет около 1–1,5 месяца. Крупная дебиторка на конец года связана с сезонными продажами и обычно погашается в I квартале. 🔺Основная статья операционных расходов – фонд оплаты труда. Рост найма замедляют, часть задач перераспределяют внутри команд с помощью ИИ. Долю маркетинговых расходов в выручке также сокращают. Задача – сохранить рентабельность при более умеренном росте бизнеса. 🔺Быстрый этап импортозамещения закончился, но переход на российское ПО продолжается. Дальнейший спрос связан с накоплением корпоративных данных, развитием ИИ и переходом от собственных разработок к готовым решениям. При этом быстрого скачка выручки от повышенного внимания к резервированию данных компания пока не ожидает. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📱 МТС на Smart-Lab: дивиденды привязали к росту бизнеса, но долг остаётся чувствительным к ставке 🔺 OIBDA за первое полугодие выросла на 17%, чистая прибыль увеличилась примерно в 10 раз. Во II квартале прибыль достигла рекордного уровня за историю компании, но результат включает разовый эффект от продажи башенной инфраструктуры. Основной вклад в рост выручки обеспечил базовый телеком. 🔺 Одной из главных точек роста становится B2B. Ориентир для этого направления – рост примерно на 20% в год. Корпоративные услуги позволяют увеличивать продажи за счёт новых клиентов и решений. Дополнительно OIBDA поддерживает контроль затрат: операционные расходы стараются наращивать медленнее инфляции. 🔺 Новая дивидендная политика предусматривает возврат акционерам 20% OIBDA, но не менее 70 млрд рублей в год. Базовое распределение: 70% суммы на дивиденды, 30% на байбек. При минимальном объёме это 49 млрд и 21 млрд рублей соответственно. Совет директоров может увеличить долю денежных дивидендов за счёт сокращения выкупа. 🔺Дивиденды планируют выплачивать трижды в год. Две выплаты будут меньше, одна крупнее, поскольку объединит два квартала. Размер возврата акционерам теперь связан с финансовыми результатами: рост OIBDA должен увеличивать общую сумму дивидендов и байбека. 🔺 Половину бюджета байбека предполагается направлять на покупки с биржи через независимого брокера, половину – на выкуп у основного акционера. Для сделки с мажоритарием планируют использовать средневзвешенную цену биржевых покупок за соответствующий период. Такая схема должна сохранять соотношение эффективных долей акционеров. 🔺 Выкупленные акции пока не планируют погашать: они будут накапливаться на балансе дочерних компаний. Погашение уменьшило бы нераспределённую прибыль по РСБУ, которая служит источником дивидендов. Выплаты на внутригрупповой пакет остаются внутри МТС, поэтому начисленная сумма дивидендов и фактический отток денег из группы различаются. 🔺 Около двух третей долга привлечено по плавающей ставке. Ориентир эффекта от снижения ключевой ставки на 1 п.п. – примерно 5–7 млрд рублей в год, причём чувствительность усиливают арендные платежи за проданную башенную инфраструктуру: они тоже привязаны к ставке. В предварительный бюджет на 2027 год заложили среднюю ставку около 12%, эту предпосылку могут пересмотреть. 🔺 Пик капитальных затрат ожидается в 2027 году. Основные вложения связаны с поддержанием и расширением телеком-сети, включая покрытие дорог и удалённых населённых пунктов. Развитие 5G входит в программу, но не является главным источником роста CAPEX: часть задач планируют решать через переиспользование частот и существующей инфраструктуры. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

🍏 Лента на Smart-Lab: покупки давят на маржу, дивиденды маловероятны 🔺Цель по выручке на 2028 год сохраняется: 2,2 трлн рублей. Значительная часть запланированного роста через приобретения уже обеспечена сделками. Дальнейшая экспансия связана прежде всего с Монеткой: магазины у дома проще открывать, а подходящих площадей для новых гипермаркетов мало. 🔺Рентабельность снижают конкуренция, удорожание логистики и корректировка цен в Монетке для восстановления трафика. Дополнительное давление создают приобретённые активы с более низкой эффективностью. Стратегический ориентир по рентабельности EBITDA остаётся выше 7%, амбиция на 2028 год составляет 8%. 🔺О’КЕЙ должен прибавить за счёт закупочных условий Ленты, обновления ассортимента и сокращения дублирующих расходов. Переведённые под новый бренд магазины уже показывают улучшение продаж. Дальше планируется объединять логистику и сдавать избыточные площади арендаторам. Однако достичь эффективности действующих гипермаркетов Ленты уже в следующем году приобретённая сеть вряд ли сможет. 🔺«Дом Лента» восстанавливается медленнее плана, убыток оказался существенно выше ожиданий. Бывшей сети OBI требуется пересмотр ассортимента, мотивации персонала и бизнес-модели. Новые вложения будут осторожными: быстрой отдачи от покупки пока нет. 🔺Партнёрский онлайн сокращается, собственный растёт. Лента развивает приложение, сборку и доставку, подключает малые форматы. Приоритетом остаётся прибыльность: активно наращивать онлайн за счёт больших убытков компания не намерена. 🔺Дивиденды по итогам года маловероятны, окончательного решения пока нет. Свободный денежный поток в первую очередь направляют на органическое развитие и логистику, снижение долга и новые приобретения. Выплаты акционерам стоят после этих задач. 🔺Новые сделки возможны, но сначала нужно интегрировать уже купленные активы. Выходить в новые сегменты сейчас не планируют. Интерес к «Марии-Ра» есть, подписанных договорённостей нет. Это лишь один из рассматриваемых вариантов. Лента остаётся историей роста с риском интеграции приобретений. Выручка увеличивается. Теперь купленные магазины должны приносить устойчивую прибыль и свободный денежный поток, из которого появится возможность платить дивиденды. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сегодня наша команда находится на крупнеющей инвестиционной конференции для розничного инвестора. Смартлаб 2026! Начинаем вести репортаж с мероприятия. В скором времени здесь будут появляться основные тезисы сессий с эмитентами. Первой станет «Лента».

🏦 В истории с МГКЛ меня также удивляет сумма налоговой задолженности, из-за которой заблокировали счета компаниям группы. Ее объем составил 1,22 млрд рублей. Откуда такие деньги? На выручку МГКЛ, понятно, смотреть нет смысла. Но EBITDA компании за первое полугодие составила 1,81 млрд рублей, чистая прибыль — 551 млн. Получается, налоги начислили на 2/3 от EBITDA и в 2,5 раза больше чистой прибыли. Как? Конечно, теоретически можно допустить ошибку ФНС. Однако блокировка счетов дочерних компаний идет последовательно с апреля. Если бы это была ошибка, то финансовый отдел МГКЛ должен был сразу на нее среагировать и уладить вопрос, а не ждать, пока блокировки разрастутся до такого масштаба. Значит, дело не в этом. Второй и более реалистичный предположительный вариант — компания хронически не платила налоги вовремя. Не было денег или таким образом пытались «прокредитоваться» за счет ФНС — варианты могут быть разные. Но факт остается фактом. Если более внимательно посмотреть отчетность за первое полугодие, то уже там фигурируют задолженности по налогу на прибыль (403,9 млн), НДС (719,3 млн), прочие налоги и сборы (5,5 млн), а также задолженность перед фондами социального страхования (34 млн). Суммарно — 1,16 млрд рублей. Это, конечно, сильно. 🅿 Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией